黄氏底牌的背面：国美非上市门店净负债20亿

“就是依附关系。”电话里，一位不愿具名的核心人士重复着这几个字。

他指的是国美电器(000493.HK)大股东黄光裕控制之下的372家“非上市门店”与上市公司国美电器之间的关系，“非上市门店自身的财务状况很差，终止合作相当于‘自杀’。”

但黄光裕不这么看。8月31日傍晚，黄光裕方面刚刚动用了这张底牌——如果9月28日特别股东大会上大股东的5项动议未全部获得通过，大股东将终止上市集团与非上市集团之间的若干合作协议。其中一项托管协议，每年为上市公司贡献2.3亿元的管理费。

经过本报记者的多方求证，了解到这张底牌的底细——其实际资产价值不容乐观，其中非上市门店的总资产为40亿元左右，而各类银行贷款和应付款达60亿元上下，即净负债约20亿元。在上述40亿元左右资产中，现金仅为8亿元，其他资产6亿，剩下的是不能立刻变现的25亿元库存。

造成这个财务状况的原因之一，便是非上市门店向鹏润地产的大量“输血”。

上市之前，黄光裕的融资模式就被认为是，以零售业的巨大现金流，通过系内的投资公司转移给系内从事房地产的公司无偿使用，然后一部分反哺给零售业扩张。

据本报记者了解，在这个模式中，这些资金以“往来款”和“借款”等财务科目，累计从非上市公司向鹏润地产单向“输血”高达31亿元，至今未还。

记者拿这些数据向国美大股东shinning crown代表人士求证，对方没有直接否认，但对本报记者表示，此数据“别有用心”，并称“非常遗憾”。其还强调，非上市部分也同样接受国际会计师准则的审计，并与上市公司属于同一管理层管理。

“依附”还是“非竞争”?

黄光裕的这张牌，是北京国美电器有限公司。

这家并未装入上市公司的企业，是所有非上市门店的出资方，属于黄光裕家族私有。正是这家企业拥有“国美电器”的商标，并代表所有非上市门店与上市公司签订了管理、采购、“非竞争”协议等一系列协议。

据本报记者了解，包括北京国美本身以及北京国美投资的所有门店在内，目前总资产在40亿元左右，而各类银行贷款和对供应商的应付款已经达到60亿元上下，资不抵债。

除了目前的资产状况不佳之外，北京国美此前的财务数据也同样不容乐观。工商资料显示，2008年其资产总额45.46亿元，负债47.91亿元。2006年和2007年的资产负债率也都超过了100%%。

而国美电器上市公司报表则光鲜亮丽得多：其刚刚宣布的中报显示，上市公司所有门店的资产总额为336亿，负债215亿元，2008年其资产负债率也远好于非上市公司，总资产为275亿元，负债188亿元。

“以非上市门店的这种财务状况，是不可能借到这么多款的，(黄)必然是以上市公司作为‘间接’支持，或者说是依托了上市公司的平台。”一位接近国美股东机构的人士透露。

据其了解，非上市门店对于上市公司的“依附”主要来自两个方面，其一是非上市门店向银行贷款时展示的是整个国美的资产状况，另一个则是与供应商谈判时也将国美作为一个整体，并未区分上市公司和非上市公司的不同财务状况。

甚至，上述人士还推测，以国美整体作为谈判筹码之后，黄光裕还要求供应商给上市公司和非上市门店不同的结款帐期，“比如上市公司需要在30天内结账，非上市部分就可以拖到60天，这一切都是为了给予他私人拥有的企业更多的现金占用，也就侵害了上市公司其他股东的利益。”

关于这个敏感的账期差异问题，黄光裕方面也没有直接回应，只是强调上市公司与非上市处于统一管理之下。

如果股东大会未能通过黄光裕的动议，则上市公司和这些非上市门店之间的管理和采购协议则面临终止。

黄光裕方面的“出牌”没有提及双方之间的“非竞争协议”。

根据国美电器借壳之初便签订的“非竞争协议”，上市门店和非上市门店之间是以“划分区域”的方式共存，即其中一方在上市之前已经在“任何中国城市、直辖市、镇或其他地点”设立零售门店，则另一方不被允许在同一地点进行竞争。

相关知情人士仍然指出了这个模式在实际运行当中对于上市公司的利益侵害。“如果有新的区域需要开拓，都是调用上市公司的团队过去，一开始利润低，慢慢养大之后再高价卖给上市公司。”

这样的做法，在黄光裕同时掌控上市公司和非上市公司时绝少提及，但一旦上市公司管理层与黄反目，矛盾立刻白热化。

此前早有数据显示出黄光裕执掌时期，上市公司和非上市门店之间的“非正常关系”。且自2005年开始，北京国美销售收入一路下跌。2004年，北京国美销售收入32.13亿元，2005年，数字缩水近10倍，仅余3.24亿元。这次奇怪的“数据跳水”，正值国美电器在香港上市的分界点。

根据本报记者了解，这个上市公司与非上市公司的“非竞争性协议”有一个股权门槛，即当黄光裕的股权大于 30%% 的时候，该条款有效，低于30%%则无效。

一旦该协议无效，则属于上市公司和非上市公司的门店将可以在同一城市短刃相接，这或是黄光裕积极备战增发，不愿股权被稀释的原因之一。

“北京国美”：

寄生体还是输血源?

向鹏润输血31亿元的巨额借款，或是造成北京国美上述财务状况的原因之一。

在国美上市后，资本市场一些评论人士认为，北京国美是黄家族资本增值系统中的寄生体;亦有声音指出，北京国美是“鹏润”快速生长的血源所在。

上市之前，黄光裕的融资模式就被归结为：以零售业的巨大现金流，通过系内的投资公司转移给系内从事房地产的公司无偿使用，然后再将一部分资金反哺给零售业扩张。

工商资料显示，北京国美2001 年税后利润为“-1415万元”。2002年税后利润为 “-436.92万元”，直到借壳上市前一年的2003年，“北京国美”才转亏为盈，当年税后利润为4443.18万元。

运作地产资金的鹏润投资在当时则就与北京国美有2亿元以上的借款往来。而这个数据截止目前已经累计31亿元之巨，造成北京国美“体外失血”严重。

而与此同时，“鹏润地产”、“鹏润投资”却在行业内显示出了充沛的现金支持力度。据媒体报道，2001到2003年，鹏润地产的净资产收益率几乎是同行业的2.61倍，而开发地产的周期仅为行业平均周期的35.7%%。

两者的关系从股权归属上已经明了，截止目前鹏润投资是北京国美的第一大控股股东。

1999年5月的一次股权变更中，“北京鹏润投资有限公司”将其公司所持股份400万元(总股本40%%)转让给黄燕虹，债权债务做相应移交，完全退出国美。但2000年，当国美由2000万资到2亿注册资本后，鹏润渐次增大其控股份额，2001年9月，鹏润投资占北京国美股权85%%，持续至今。

目前存在疑问的是，由于北京国美控制的非上市门店，其部分业务已授权上市公司处置，黄对北京国美资金的高达30亿左右的占用，会否影响上市公司权益?